美国公司收购实务 | 如何确定收购价格？

by YongxiangLiu · 2017-12-11

外资并购行动在当今美国的金融市场中是风生水起。一个普遍的疑问是，被收购的公司到底真正值多少钱？如何确定收购价格？今天就由美国知名律师张大钦跟大家聊聊收购美国非上市中小型企业如何确定收购价格。

什么是收购价格？

收购价格是指收购发生时双方对并购标的（股权或者资产等）所确定的价格，它是投资人在并购交易中所花费的最主要的成本或支出。收购会受到经济周期阶段、公司盈利、行业壁垒等因素的影响，恰当的定价是收购成功的首要保证。支付的价款过高会降低并购之后的投资回报率，甚至直接预示着未来整合的失败；支付价格过低可能直接导致收购失败。

综合考虑内部因素、外部因素以及投资者主观意愿的基础上，确定收购美国非上市中小型企业的收购价格主要有以下四种方法：1、贴现现金流法；2、可比公司法； 3、资产价值基础法；4、期权估值法。

一、确定收购价格的方法

1. 按照收益途径，贴现现金流法（DCF）

折现现金流DCF (Dsconted Cash Flow) 估值方法，简称贴现估值法或收益法，把资产或权益与其对应的未来现金流的现值相关系，即任何公司的价值是其未来产生的现金流现值。这种估值取决于公司能够持续创造收入，通常要看未来5到10年的预期收入。

当把贴现现金流估值模型运用在非上市公司身上，要重点考量现金流、贴现率、控制权溢价及非流动性折价等重要假设。

贴现率估算。这里的贴现率是指投资者需要从他的投资里得到的回报率。如果他认为投资有不小的风险，他会要求更高的贴现率。

基于企业预期寿命的不同，非上市公司的贴现率通常要比上市公司的要高。因为我们通常假定上市公司可以永续经营，而小型私人企业因为更多依赖核心创始人因而其企业的预期寿命会短一点。

对于处于发展成熟期的企业，由于现金流量比较容易精确测量，应用这种方法比较适合。但对于公司现金流表现异常的时期和阶段，如初创公司、高科技公司、处于转型期的公司或者高度负债处于困境的公司，简单地用现金流进行收益折现反映公司价值，容易导致企业价值被低估。

Credit: https://training-nyc.com/learn/financial-modeling/dcf-modeling

2. 按照市场途径，可比公司法

可比公司法通常是通过观察各种可比资产或权益相对于共同变量的定价，诸如盈利、现金流、账面价值或销售额等，对资产或权益进行估计。采取一定的乘数来确定公司估值。

这里的关键是要确保你有一组合适的可比公司，他们在公司规模、产品组合、经营模式、盈利状况、增长潜力等方面高度相似。之后要仔细分析目标公司与参照公司相比较可能存在的溢价因素和折价因素，在进行相应的调增和调减之后，得出非上市公司股权或资产最终的并购价值。

这类分析通常使用可比较的乘数譬如市盈率、企业倍数等评定上市公司的相对价值和绩效。其中主要以“企业倍数（enterprise multiple ）=企业价值（Enterprise Value）/ EBITBA” 来估值一家公司的价值。

注：enterprise multiple 企业倍数；enterprise value企业价值；EBITDA 扣除利息、税项、折旧及摊销前盈利。企业价值是评估公司价值的指标。计算方法为总市值 + 债务及优先股 – 现金及现金等值。EBITDA是公司财务表现标准，计算方法为：总收入 – 开支（税项、利息、折旧及摊销除外）＝主营收入－总成本＋折旧＋摊销

同估值乘数适合不同的评估对象。市盈率（PE）估值法比较适合于成长性差异较大的新兴市场公司及盈利稳定、生命周期相近的轻资产类型公司的价值评估；市净率（PB）估值法比较适合于经营方式单一、经营模式传统的实体资产密集型公司的价值评估。而企业倍数估值包含债务，从潜在收购方的角度评估公司的价值，而其他估值倍数，例如市盈率则没有包含这方面的考虑。

对可比公司的现金流、成本及销售额等进行预测。然后可以清晰有力地掌握公司的价值所在。

可比交易法：可比交易法主要看过去相似公司的交易价格，或者是有相同商业模式公司的市场价值。这个分析类似于可比公司分析，不同在于它着重看已经完成的并购案例。可比交易法作为一种可靠的估值方法也并非万能。挑战在于历史上只有少量甚至没有可比交易可供参考。最后，市场的现状也很重要，比如市场地位，行业特征等等的改变。所以可比交易法有时候会被完全抛弃，有时候又能发挥很重要的作用。